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国投中鲁:挑战与机遇共存

发布时间:2009-05-19    研究机构:山西证券

行业仍在低谷徘徊。08年在经济增速放缓、超预期丰产以及价格理性回归等诸多因素的联合作用下,我国浓缩苹果汁出口销量锐减,销售价格一路走低,浓缩苹果汁行业遭遇了前所未有的经营危机。转入09年,行业仍在低谷徘徊,虽然,目前商务部数据显示我国浓缩苹果汁出口均价仍在800美元/吨左右,但行业公司的新签单价格早已滑落至600美元/吨的水平,当前的公司业绩体现的仍是上年的订单情况,最坏的情形尚未得到完全展现,行业的危机仍在延续,目前可能是行业最艰难的时期。

底部基本形成,转机要看新榨季。可喜的是目前来看,浓缩苹果汁价格底部基本形成,自08年12月起已连续5个月维持在600至650美元/吨,行业出口数量也呈现出连月环比上升的态势,虽然受前期销量萎缩影响,国内仍有20万吨左右的存货未能消化,但未来价格及销售状况进一步恶化的可能已经不大。第一,在西方苹果汁属人们的生活必需品,其消费具有一定刚性,而且除了作为纯果汁饮品外,苹果汁还具有混配后而不影响其口味的特点,因此可作为基料使用,需求基础较好;第二,苹果汁与橙汁在消费上具有一定的替代关系,价格上也具有相对稳定的关系,通常每吨橙汁价格要高出苹果汁300至400美元,在07年苹果汁价格暴涨时,苹果汁价格曾首次超过橙汁价格,此轮苹果汁价格下跌中就不乏理性回归因素,而当前,国际橙汁价格约在1300至1400美元/吨,二者差价已高达700美元/吨,必然引起苹果汁价格的理性回归,使其价格有所回升;第三,新榨季可能出现原材料紧张,09年本就是苹果生产的小年,产量可能有所下降,而农民在前期苹果汁价格波动的冲击下,可能会加强果树管理力度,使得商品果比重加大,原料果减少,收购价格可能有所提高,在上下游价格连动作用下,苹果汁价格也可能水涨船高,出现一定回升,从而为企业盈利创造一定空间,另外,在新榨季产量缩减的情况下行业供求关系也有望得到扭转。总体而言,行业转机还要看新榨季。

加大整合力度,3年确定行业绝对领导地位。4月份,公司召开董事会批准了有关公司未来经营策略的中期发展规划。规划中明确,公司未来将以外延式增长为主,将在行业的困难期变被动为主动,变危机为契机,加大整合力度,结束行业无序竞争。虽然,公司是我国最早生产和出口浓缩苹果汁的企业,当前行业设备的设计和推广最早也是由国投中鲁(600962)领导完成的,但目前公司的产能仅位列行业第四,相关的业绩水平也不够突出,公司的行业领导地位更多的是凭借着前期的信誉、产品质量和历史地位。因此,公司提出未来将通过整合扩大产能,以期在3年左右形成公司在产能、业绩等方面的绝对领先地位。当前的行业困难期,由于销量不足使得行业众多企业都不同程度上存在着资金困难,而公司背靠大股东国家投资公司,在资金方面具有较强有优势,大股东实力雄厚,行业危机也可成为公司发展的良机,为公司加快整合提供了可能。目前公司的资产负债率不足40%,而行业其他公司则可高达70%。

积极开拓终端市场投入。国内果汁市场分为三类:以汇源为代表的纯果汁市场;以娃哈哈为代表的低浓度果汁市场;以牵手为代表的果蔬汁市场。与国外以纯果汁消费为主不同,国内低浓度果汁消费群体更大,纯果汁的代表汇源也在调整思路进入低浓度市场。可以说,向下游发展是行业的必然走向。在中期发展规划中,公司已提出下一步要积极开拓终端市场投入。目前来看,国内果汁市场发展仍不规范,各品牌原料配方不稳定,国投中鲁正可以凭借其先进的技术优势、优秀的产品品质和行业地位成为行业领导者。不过,上下游市场不同,经营思路也不同,由于公司一直以来都采取的是瞄准上游的单一业务模式,对下游运作的经验较少,因而公司的开拓步伐也比较谨慎,相关运作仍在规划阶段。未来,公司在开拓终端市场方面将采取与发展到一定程度、并且具有一定经验的企业合作的形式进行。

所得税减免问题仍在沟通中。公司的所得税减免问题仍在继续沟通中,其中,韩城中鲁果汁有限公司已有确切消息表明可获得所得税减免,但相关批文尚未取得。总体来讲,公司09年的所得税率将比上年明显下降,前期计提的企业所得税也可获得部分返还。

风险提示:全球金融危机进一步延伸导致消费持续低迷,出口订单减少;新榨季苹果收购价格出现较大波动;汇率风险。

投资建议:外部经济环境对浓缩苹果汁行业景气度影响较大,目前来看,09年可能是行业以及公司艰难的一年,不过,挑战总与机遇共存,公司凭借其大股东的雄厚实力加大整合力度,一方面可为未来的发展奠定基础,另一方面也可通过外延式增长为业绩注入活力,今年9月公司将在青岛召开果汁展销大会,新榨季的到来或为行业带来转机,我们预计公司09年的EPS为0.31元,对应的动态市盈率为38.6倍,估值尚不具有优势,维持“中性”评级。

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